成分股：None | 关键词：桐昆股份, 长丝, 景气, 行业新增产能, 向上, 逻辑, 中金, 可控, 不变 | 信息来源：中金
桐昆股份2023年净利润预计增长近七倍，但4Q业绩不及预期 桐昆股份近日发布业绩预告，预计2023年归母净利润将达到7.5亿至10亿元，同比增长476%至667%，而扣非归母净利润预计在2.1亿至4.6亿元之间，同比增长5.8至8.3亿元。尽管全年业绩大幅增长，但第四季度归母净利润预计介于-1.54亿元至+0.96亿元，未达市场预期。这主要归咎于公司PTA业务亏损和浙江石化的盈利不及预期。浙江石化2023年对公司投资收益贡献2.8亿元（未经审计），而公司的涤纶长丝+PTA业务全年预计盈利在4.7亿至7.2亿元之间。 报告指出，受PTA亏损和涤纶长丝淡季影响，公司2023年第四季度的长丝+PTA盈利出现下滑，但随着行业景气度的上升，公司业绩有较大的修复空间。截至2023年底，桐昆股份在涤纶长丝产能达到第一的同时，PTA和乙二醇产能也位居行业前列，且预计随着2024年行业产能增长放缓，长丝景气度有望进一步提升，带动公司盈利上升。 然而，2023年大炼化领域的盈利仍然处于较低水平，尽管油价和芳烃的盈利在2024年初有所改善，但烯烃价差仍处于低位，预计炼厂盈利修复将较为明显。考虑到PTA盈利和浙江石化投资收益未达预期，中金下调了桐昆股份2023年和2024年的净利润预测，并引入了2025年的净利润预测。尽管如此，中金仍维持桐昆股份的“跑赢行业”评级，但下调目标价至16.9元，认为其仍有较大上行空间。 分析师们警告，主要风险包括长丝需求低迷、浙江石化盈利不及预期以及印尼项目审批进度不达预期等因素。此外，本报告完全基于研究机构的观点，与桐昆股份无关，亦不构成任何投资建议。
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公告原文：[ 中金2024年1月31日发布点评报告《桐昆股份：行业新增产能可控，长丝景气向上逻辑不变》，作者为傅锴铭,严蓓娜,裘孝锋。
报告的主要观点有：
业绩预览
预告盈利同比增长476%-667%
公司公告预计2023年归母净利润为7.5-10.0亿元，同比增加476%-667%；预计扣非归母净利润2.1-4.6亿元，同比增加5.8-8.3亿元。即4Q23归母净利润-1.54至+0.96亿元。公司业绩不及市场预期，主要是由于4Q23PTA亏损，浙江石化盈利不及预期。
根据公司公告，2023年公司浙江石化投资收益贡献2.8亿元（未经审计），公司涤纶长丝+PTA盈利约4.7-7.2亿元。
关注要点
4Q23长丝+PTA盈利下滑，业绩修复空间大。根据公司公告，目前公司PTA产能包含一套英威达P7+设备、一套P8设备和两套P8++设备；其中P7+设备生产成本不具备优势，在PTA景气低谷时期压力较大，我们预计4Q23公司PTA亏损。长丝端，4Q23涤纶长丝季节性淡季，POY/FDY/DTY价差分别为1,179/1,819/2,530元/吨，环比3Q23分别-5%/-2%/-8%，且公司POY占比相对较高，盈利受到一定影响。截至2023年底公司涤纶长丝产能1,290万吨，PTA产能1,020万吨，且中昆项目60万吨乙二醇产能于2023年年底投产；公司涤纶长丝全产业链产能全国第一，在行业低迷期盈利较低，但在行业景气度提升时，盈利修复空间大。
2024年低产能投放，看好长丝景气上行。2024-25年行业已放缓扩产节奏。根据现有投产计划，我们预计2024年新增产能共约110万吨（此外还有恒逸石化75万吨产能搬迁短暂退出），2025年新增产能在200万吨以内，均低于需求增速。我们预计涤纶长丝2024年景气度有望进一步提升。
2023年大炼化盈利仍在低位，芳烃盈利较好。4Q23WTI原油价格由88.8美元/桶下降至71.7美元/桶，炼化主要产品价格下行，价差收窄，浙江石化盈利承压，但整体业绩已逐步企稳。我们认为炼油和芳烃是目前炼化盈利的主要来源，烯烃价差仍处于低位。2024年芳烃行业产能增量较小，我们看好PX景气度持续改善，我们认为浙江石化有望受益于芳烃的盈利上行。1M24油价上行，油品、芳烃盈利继续改善，炼厂盈利修复较为明显，我们预计浙江石化盈利有望修复。
盈利预测与估值
由于PTA盈利及浙江石化投资收益不及预期，我们下调2023/24年净利润47.8%/8.9%至8.74亿元/37.10亿元，引入2025年净利润58.92亿元。当前股价对应2024/25年8.0x/5.0x市盈率；对应2024年0.8倍市盈率，处于历史低位。维持跑赢行业评级，下调目标价9.1%至16.9元，对应2024/25年11.0x/6.9x市盈率，较当前股价有38.0%的上行空间。
风险
长丝需求低迷，浙石化盈利不及预期，印尼项目审批进度不及预期。
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